La perte impermanente (PI) est un phénomène propre à la fourniture de liquidités par un teneur de marché automatisé (AMM), dans lequel un fournisseur de liquidités (PL) finit par avoir une valeur totale inférieure dans ses actifs déposés par rapport à la simple détention de ces mêmes actifs dans son portefeuille.
La perte survient dès que le prix relatif des deux jetons d'un pool de liquidités s'écarte du ratio en vigueur au moment du dépôt. Plus l'écart de prix est important, plus la perte impermanente est élevée, que le prix ait augmenté ou diminué.
Le terme « impermanente » est utilisé car la perte ne devient effective (permanente) que lorsque le fournisseur de liquidités retire ses jetons du pool. Si le cours des jetons retrouve son niveau initial antérieur au retrait, la perte impermanente disparaît.
Cependant, en pratique, les prix reviennent rarement exactement à leur ratio initial, et de nombreux investisseurs en liquidités conservent leurs positions pendant des périodes prolongées au cours desquelles les prix fluctuent considérablement, rendant la perte bien réelle malgré son appellation « impermanente ».
La perte impermanente est causée par le mécanisme de rééquilibrage constant des AMM. Dans un pool de produits constant (x x y = k), lorsque le prix d'un jeton augmente, les arbitragistes achètent le jeton moins cher du pool, ce qui fait remonter son prix vers le cours du marché et convertit de fait une partie du jeton qui s'apprécie en jeton qui se déprécie.
Le fournisseur de liquidités (LP) se retrouve avec une plus grande quantité du jeton dont la valeur relative a diminué et une plus faible quantité de celui dont la valeur relative a augmenté, soit l'inverse de ce qu'il souhaiterait. Par exemple, si le prix de l'ETH double pendant que vous fournissez des liquidités ETH/USDC, vous vous retrouvez avec moins d'ETH (et plus d'USDC) qu'au départ, ce qui représente une valeur totale inférieure à celle que vous auriez obtenue en détenant simplement les deux jetons.
Origine & Histoire
2018 : Uniswap V1 est lancé avec la formule AMM à produit constant. Les premiers fournisseurs de liquidités constatent que leurs positions valent parfois moins que la simple détention des tokens, mais ce phénomène reste encore mal compris.
2019 : Pintail publie « Uniswap : une bonne affaire pour les fournisseurs de liquidités ? », l’une des premières analyses détaillées des rendements des fournisseurs de liquidités et des bases mathématiques de ce qui deviendra la perte impermanente.
2020 : Le terme « perte impermanente » se répand largement durant l’été de la DeFi, des milliers de nouveaux fournisseurs de liquidités découvrant ce phénomène pour la première fois. Nombre d’entre eux constatent que des APY élevés en farming ne se traduisent pas nécessairement par des profits une fois la perte impermanente prise en compte.
2020-2021 : Des articles universitaires formalisent les calculs de pertes impermanentes. La communauté crypto développe des calculateurs et des outils, tels que des calculateurs de pertes impermanentes et des tableaux de bord analytiques comme APY.vision et Revert Finance, pour aider les fournisseurs de liquidités à évaluer leurs rendements réels.
Mai 2021 : Uniswap V3 introduit une liquidité concentrée, ce qui amplifie à la fois le potentiel de gains de frais et la perte impermanente dans la fourchette de prix sélectionnée. Le calcul de l’IL s’en trouve complexifié.
2021-2022 : Apparition de fonctionnalités de « protection contre les pertes impermanentes ». Le modèle V2.1 de Bancor propose une protection contre les pertes impermanentes grâce à son mécanisme d’assurance par jeton natif, suspendu ultérieurement lors du repli du marché en 2022 en raison de son manque de viabilité. D’autres protocoles explorent des stratégies alternatives d’atténuation des pertes impermanentes.
2023 à 2024 : Des protocoles de gestion active des LP, tels qu’Arrakis et Gamma Strategies, émergent pour aider les LP à gérer des positions de liquidité concentrées et à réduire les pertes impermanentes effectives grâce à un rééquilibrage automatisé.
2025 à 2026 : La perte impermanente demeure le principal risque pour les fournisseurs de liquidités AMM. Les nouvelles conceptions d’AMM, notamment les mécanismes de frais dynamiques, la tarification basée sur un oracle et les systèmes de négociation fondés sur l’intention, tentent de réduire l’impact pratique de la perte impermanente, mais celle-ci reste mathématiquement inhérente au modèle de produit constant lui-même.
« La perte impermanente est le prix à payer pour être teneur de marché sur un AMM. La comprendre est indispensable pour accéder à la fourniture de liquidités dans la DeFi. » Une formulation courante chez les chercheurs spécialisés dans la DeFi.
En termes simples
Le problème du rééquilibrage automatique : imaginez que vous possédiez 1 ETH (2 000 $) et 2 000 USDC, et que vous les déposiez dans un pool. Si l’ETH double pour atteindre 4 000 $, le pool vend automatiquement une partie de vos ETH contre davantage d’USDC afin de maintenir l’équilibre. Vous vous retrouvez alors avec environ 0.71 ETH et 2 828 USDC, soit environ 5 656 $ au total, au lieu des 6 000 $ que vous auriez obtenus en conservant vos ETH. Cette différence représente une perte impermanente.
Le bureau de change : imaginez tenir un bureau de change avec des dollars et des euros. Si l’euro se renforce soudainement, les clients se précipitent pour acheter vos euros à bas prix. Vous vous retrouvez avec surtout des dollars et peu d’euros. Si vous aviez simplement conservé vos euros initiaux, vous seriez plus riche. C’est une perte impermanente : vous avez cédé un actif qui prenait de la valeur.
Le pari à double tranchant qui entraîne toujours une petite perte : fournir des liquidités revient à parier que les deux jetons conserveront le même prix relatif. Si l’un des jetons fluctue significativement, vous perdez par rapport à une simple conservation. Le rééquilibrage constant du pool vous est toujours défavorable en cas de variation de prix.
Les frais invisibles : la perte impermanente est comme des frais cachés sur votre investissement, qui n'apparaissent que lorsque les prix fluctuent. Les frais de transaction que vous percevez en tant que LP compensent ce risque. Si vos frais sont supérieurs à la perte impermanente, vous réalisez un profit. Dans le cas contraire, il aurait été plus judicieux de conserver vos titres.
Important : La perte impermanente ne correspond pas à une perte réelle de vos jetons. Vous conservez votre position de liquidité. La « perte » est calculée par rapport à un scénario hypothétique où vous auriez simplement conservé les jetons d’origine sans fournir de liquidité. La question de savoir si vous subissez une perte réelle dépend de la différence entre les frais de transaction perçus et la perte impermanente.
Caractéristiques techniques clés
Formule mathématique
Pour un pool de produits constant à 50/50, IL peut être calculé comme suit :
IL = 2 fois la racine carrée du rapport des prix, divisée par (1 plus le rapport des prix), moins 1
Lorsque le rapport de prix est égal au nouveau prix divisé par le prix initial.
Exemples de variation de prix :
Variation de 1.25 fois (augmentation de 25 %) : 0.6 % IL
Variation de 1.5 fois (augmentation de 50 %) : 2.0 % IL
Variation de 2 fois (augmentation de 100 %) : 5.7 % IL
Variation de 3 fois (augmentation de 200 %) : 13.4 % IL
Variation de 5 fois (augmentation de 400 %) : 25.5 % IL
La perte est symétrique : une augmentation de 2x ou une diminution de 0.5x produit le même IL (5.7%).
Impact de la concentration des liquidités
La concentration des liquidités (introduite par Uniswap V3) amplifie les pertes impermanentes au sein de la plage sélectionnée.
Une position concentrée dans une fourchette étroite subit l'IL comme si elle fournissait une liquidité à pleine gamme avec un capital beaucoup plus important.
Le facteur d'amplification peut varier approximativement de 10x à 100x selon l'étroitesse de la plage.
Si le prix sort entièrement de la fourchette du LP, la position devient de 100 % d'un jeton, soit l'IL maximal possible pour cette fourchette.
rémunération des honoraires
Les LP perçoivent des commissions de négociation en compensation du risque de perte impermanente.
Le bénéfice net est égal aux honoraires perçus moins les pertes impermanentes.
Les pools à volume élevé, comme ETH/USDC sur Uniswap, génèrent des frais importants qui dépassent souvent les coûts d'échange.
Les pools à faible volume ou à forte volatilité peuvent ne pas générer suffisamment de frais pour compenser les pertes d'exploitation.
Des récompenses supplémentaires pour le minage de liquidités peuvent compenser davantage l'IL
Facteurs influençant la gravité de l'IL
Corrélation des prix : Les paires d'actifs corrélés, comme ETH/stETH ou USDC/USDT, présentent une perte d'investissement minimale.
Volatilité: Une volatilité plus élevée signifie des variations de prix plus fréquentes et plus importantes, ce qui augmente l'IL
Heure: Les positions LP plus longues sont exposées à des mouvements de prix cumulatifs plus importants.
Ratio de pool : Les pools 50/50 ont un profil IL standard ; les pools pondérés, tels que les pools 80/20, ont des profils IL modifiés.
Avantages désavantages
Avantages
Désavantages
Revenus liés aux honoraires : Les LP perçoivent des commissions de transaction qui peuvent dépasser les pertes impermanentes.
Réduction de la valeur : Les positions de LP peuvent valoir moins que la simple détention
"Transitoire": La perte s'inverse si les prix reviennent au ratio initial
Divergence croissante : Les tendances persistantes entraînent une augmentation de l'IL au fil du temps
Prévisible: L'IL peut être calculé avec précision pour toute variation de prix.
Complexité: La plupart des nouveaux joueurs de jazz ne comprennent pas l'IL avant d'en avoir fait l'expérience.
Risque compensé : Les protocoles offrent des partages de frais et des récompenses en jetons pour la gestion de l'IL
Coût caché : L'IL n'est pas visible sur de nombreux tableaux de bord LP, ce qui donne une fausse impression de rentabilité.
Maniable: Il existe des stratégies pour minimiser les pertes d'investissement, telles que les paires de stablecoins et la gestion active.
Amplification concentrée : Les positions concentrées de type Uniswap V3 amplifient significativement l'IL
Pas une perte totale : Les fournisseurs de licences possèdent toujours leurs jetons, mais dans des proportions différentes.
Coût d'opportunité: Le capital détenu en tant que LP ne peut pas être utilisé pour d'autres stratégies.
Gestion du risque
Minimiser les pertes impermanentes :
Fournir des liquidités aux paires corrélées : les paires de stablecoins (USDC/USDT) ont une IL quasi nulle, et ETH/stETH une IL minimale.
Utilisez des plages plus larges dans les positions de liquidité concentrées pour réduire l'amplification de l'IL
Concentrez-vous sur les pools à volume élevé où les revenus de commissions sont les plus susceptibles de dépasser les pertes.
Surveillez régulièrement les positions et retirez-vous si le niveau d'IL dépasse les seuils acceptables.
Envisagez le staking ou le prêt unilatéral comme alternatives sans risque de perte en capital.
Calcul des rendements réels :
Tenez toujours compte des pertes d'investissement (IL) lors de l'évaluation des performances des LP ; le TAEG affiché sur les tableaux de bord indique généralement les revenus de commissions, mais pas les pertes d'investissement.
Utilisez des outils comme APY.vision, Revert Finance ou DefiLlama pour suivre les profits et pertes réels, y compris les pertes sur investissement.
Comparez votre rendement LP à un « benchmark HODL », c'est-à-dire ce que vous auriez gagné simplement en conservant les jetons.
Tenez compte des frais de gaz pour l'entrée et la sortie de positions, en particulier sur le réseau principal Ethereum.
Stratégies avancées :
Gestion active de la portée : Ajuster les plages de liquidité concentrée en fonction de l'évolution des prix afin de minimiser les pertes et de maximiser la capture des commissions.
Couverture avec options : Utilisez les protocoles d'options DeFi pour vous protéger contre les fluctuations de prix.
Protocoles de gestion des LP : Utilisez des gestionnaires automatisés, tels qu'Arrakis ou Gamma, qui rééquilibrent les positions.
Timing Relatif (RT) Fournir des liquidités pendant les périodes de faible volatilité et envisager des retraits avant les événements de forte volatilité anticipés.
Pertinence culturelle
La perte impermanente est souvent décrite comme le « fléau caché » de la fourniture de liquidités dans la DeFi. Nombreux sont les nouveaux utilisateurs de la DeFi attirés par les taux de rendement annuel (APY) alléchants des pools de liquidités, pour finalement découvrir que leurs rendements réels sont bien inférieurs, voire négatifs, une fois la perte impermanente prise en compte. L'expression « la perte impermanente est une perte réelle » est devenue un avertissement courant dans les communautés DeFi.
L'appellation même est quelque peu controversée. Nombreux sont ceux qui estiment que le terme « impermanent » est trompeur car, en pratique, les prix retrouvent rarement leur ratio initial, rendant ainsi la perte quasi permanente. D'autres appellations, telles que « perte de divergence » ou « coût de rééquilibrage », ont été proposées, mais elles n'ont pas rencontré un large succès.
« Si vous ne comprenez pas la perte impermanente, vous n'avez rien à faire dans la fourniture de liquidités. C'est l'un des concepts les plus importants de la DeFi, et pourtant, beaucoup d'acteurs du secteur le maîtrisent mal. » Un avis partagé par de nombreux formateurs en DeFi.
L'existence de l'IL a engendré d'importantes innovations, notamment la formule StableSwap de Curve (optimisée pour une IL minimale entre actifs de prix similaires), la liquidité concentrée d'Uniswap V3 (des frais plus élevés pour aider à compenser l'IL) et divers mécanismes de protection contre l'IL, représentant les efforts continus de la communauté pour gérer ce défi fondamental.
Exemples du monde réel
1. ETH/USDC LP pendant une hausse du cours de l'ETH
Un fournisseur de liquidités (LP) dépose 1 ETH (2 000 $) et 2 000 USDC dans un pool de type Uniswap V2 (4 000 $ au total). La valeur de l'ETH triple pour atteindre 6 000 $. Sans apport de liquidités, les avoirs vaudraient 1 ETH (6 000 $) plus 2 000 USDC, soit 8 000 $ au total. Grâce à la position du LP, le pool se rééquilibre à environ 0.577 ETH plus 3 464 USDC, soit environ 6 928 $. La perte impermanente dans ce cas est d'environ 1 072 $, soit environ 13.4 %. Si le LP n'avait perçu que quelques centaines de dollars de frais pendant cette période, il aurait finalement subi une perte nette par rapport à une simple conservation des avoirs.
2. Stablecoin LP, IL minimal
Un fournisseur de liquidités (LP) dépose 5 000 USDC et 5 000 USDT dans un pool de stablecoins Curve. Comme les deux tokens sont indexés sur le dollar américain, leur ratio de prix reste quasiment stable. Les pertes liées à l'investissement (IL) sont négligeables, généralement de l'ordre de quelques fractions de pour cent. Le LP perçoit les frais de transaction et les récompenses en tokens supplémentaires avec un risque d'IL minimal. Ceci explique la popularité des LP de stablecoins auprès des acteurs de la finance décentralisée (DeFi) averses au risque.
3. Liquidité concentrée amplifiée IL
Un fournisseur de liquidités (LP) assure la liquidité de la paire ETH/USDC sur Uniswap V3 dans une fourchette de prix étroite, par exemple entre 1 900 $ et 2 100 $. Lorsque l'ETH se négocie aux alentours de 2 000 $, la position génère des frais élevés en raison de la concentration du capital. En revanche, si l'ETH chute à 1 800 $, en dehors de cette fourchette, la totalité de la position est convertie en ETH, et le LP subit une perte de liquidité amplifiée, équivalente à celle d'une position beaucoup plus importante couvrant toute la fourchette. Les frais plus élevés perçus lorsque le prix restait dans la fourchette doivent compenser ce risque de concentration de la perte de liquidité.
Fournisseur de liquidités (LP) : Les utilisateurs qui fournissent des jetons et supportent le risque IL
Liquidité concentrée : Une fonctionnalité d'Uniswap V3 qui amplifie à la fois les frais et l'IL
Frais de négociation: Les revenus que les commanditaires perçoivent servent à compenser les pertes d'exploitation.
Formule du produit constant : Le modèle mathématique (x fois y = k) qui détermine le comportement IL
Stablecoin : Actifs à faible IL en raison d'une divergence de prix minimale entre les jetons indexés
Agriculture de rendement: Une stratégie qui combine les frais de LP avec des récompenses en jetons pour compenser l'IL
Rééquilibrage: L'ajustement automatique du portefeuille qui provoque IL
Perte de divergence : Un autre nom parfois utilisé pour désigner la perte impermanente
QFP
Q : La perte impermanente peut-elle dépasser 100 % ? Non. La perte impermanente théorique maximale pour un pool standard 50/50 est de 100 %, ce qui ne se produirait que si le prix d'un token tendait vers l'infini ou vers zéro. En pratique, la perte impermanente maximale que subissent la plupart des fournisseurs de liquidité se situe entre 25 % et 50 % lors de fortes variations de prix. Cependant, pour des positions de liquidité concentrées dans des fourchettes de prix très étroites, la perte impermanente effective par rapport au montant déposé peut être bien plus importante.
Q : La perte impermanente est-elle toujours négative ? Pas nécessairement. Les fournisseurs de liquidités sont rémunérés pour supporter la perte impermanente grâce aux frais de transaction et souvent à des récompenses en jetons supplémentaires. Si les revenus des frais dépassent la perte impermanente, le fournisseur de liquidités est rentable. Les pools à volume élevé avec des paires relativement stables, comme les principales paires de stablecoins, génèrent généralement des bénéfices nets de perte impermanente. L'essentiel est de comprendre et de prendre en compte la perte impermanente plutôt que de l'ignorer.
Q : Existe-t-il une perte impermanente avec les stablecoins ? Techniquement, oui, mais elle est négligeable. Les paires de stablecoins (USDC/USDT, DAI/USDC) conservent un ratio très proche de 1:1, ce qui minimise l'écart de prix. La formule StableSwap de Curve réduit encore davantage la perte impermanente pour les paires de stablecoins. C'est pourquoi les fournisseurs de liquidités de stablecoins sont populaires pour générer des rendements avec un risque de perte impermanente minimal.
Q : Comment calculer ma perte impermanente ? Utilisez des calculateurs de perte impermanente en ligne ou des outils de suivi de portefeuille comme APY.vision, Revert Finance ou DeBank. Saisissez vos prix d'entrée et les prix actuels pour obtenir le calcul de la perte impermanente. La formule pour un portefeuille 50/50 est la suivante : perte impermanente = 2 × racine carrée du ratio de prix / (1 + ratio de prix - 1), où le ratio de prix correspond au nouveau prix divisé par l'ancien prix.
Q : Est-il possible d'éviter totalement les pertes impermanentes ? Si vous souhaitez fournir de la liquidité DeFi sans pertes impermanentes, envisagez le staking unilatéral (sans pertes impermanentes), les prêts sur un protocole comme Aave ou Compound (sans pertes impermanentes), ou la fourniture de liquidités à des pools de stablecoins uniquement (pertes impermanentes minimales). Pour éliminer complètement les pertes impermanentes, il est nécessaire d'éviter de fournir de la liquidité aux AMM pour les paires volatiles. Certains protocoles ont expérimenté des mécanismes de protection contre les pertes impermanentes dédiés, mais la plupart se sont révélés non viables à long terme.
Références
Pintail, « Uniswap : une bonne affaire pour les fournisseurs de liquidités ? », pintail.medium.com, 2019
